La ilusión de la recuperación y los riesgos del actual programa económico

La economía argentina exhibe un repunte estadístico formal que, a primera vista, podría interpretarse como una recuperación sostenible. Sin embargo, detrás de los indicadores favorables subyacen interrogantes fundamentales sobre la solidez y viabilidad de este crecimiento. ¿Es este dinamismo económico una verdadera senda de recuperación o simplemente un rebote técnico con efectos efímeros? La historia económica reciente del país advierte que muchas de estas fases de mejora transitoria han precedido crisis profundas.

Con un contexto de restricciones fiscales de difícil continuidad, retraso cambiario y una estrategia de "carry trade" persistente, la incertidumbre sobre el devenir económico es inevitable. Este artículo analiza los factores que explican el crecimiento reciente, las inconsistencias estructurales del modelo actual y los desafíos que enfrenta la economía en los próximos meses.

La recuperación económica ha estado ganando impulso y la actividad ha alcanzado los niveles de octubre de 2023, mes de elecciones nacionales. En noviembre 2024, la actividad real ganó 0,9% intermensual y el impulso de crecimiento secuencial fue de +9,9% trimestre contra trimestre, (cayendo fuertemente la velocidad a (42%) mucho menos potente que el 17% anualizado del tercer trimestre según los cálculos que difundió el ministro Sturzenegger. La actividad ha completado de hecho una recuperación en forma de "tilde invertida", ya que la actividad de noviembre de 2024 se situó un leve 0,2%, por encima del nivel de octubre de 2023 (nuevamente, mala comparación contra un mes de elecciones presidenciales). Dicho esto, el nivel de noviembre todavía estaba un 2,8% por debajo del pico cíclico observado en junio 2022 con el gobierno de Alberto Fernández y el ministro Martín Guzmán.

El desglose del lado de la oferta muestra que los sectores que lideran la recuperación (desde el tercer subsuelo del mes de abril 2024) incluyen manufactura (+7.8%), construcción (+7,7%), comercio (+9,1%), hotelería (+8,4%), minería (+3,8%) y el tétrico récord que duplica a los mejores ascensos; la intermediación financiera (+15,9%). A pesar de estas ganancias, varios sectores todavía están por debajo de los niveles de 2022/2023.

Las proyecciones del PBI, de los departamentos de research de la banca de inversión para 2024 y 2025 prevén una contracción del (-2,6%) interanual en 2024 y una recuperación del +5,5% en 2025. Sin embargo, esta última estimación está sujeta a modificaciones ante los cambios económicos inminentes, relacionados con un nuevo acuerdo con el FMI.

Existe una dislocación inusual entre las series de actividad no ajustadas estacionalmente y ajustadas estacionalmente para 2024, ya que unas series muestran una disminución del 2,5 % en lo que va de año hasta noviembre, mientras que otras series muestran un (-2,9 %). Este desvío de 0,40% se redujo en comparación con el mes anterior, y se espera que se ajuste, ya que las revisiones suelen alinear las variaciones anuales de las series. Dejando a un lado los tecnicismos, vale la pena destacar que antes de que ocurran los cambios que lucen perentorios la mayoría de los indicadores de alta frecuencia sugieren una tendencia de crecimiento positiva que se extendió hasta diciembre, lo que inclina el pronóstico anual de 2025 hacia arriba debido a un factor técnico (arrastre estadístico) y, probablemente más relevante, la fortaleza subyacente del impulso de la actividad en medio de la tendencia desinflacionaria y el crecimiento paulatino del crédito.

A lo largo de 2024, la cirugía radical del gasto se convirtió en la clave del esfuerzo de estabilización relativa en alrededor de 2.7%. A pesar de los sacrificios impuestos a muchos sectores de la población en 2024, la administración ajustó el déficit de flujo del gobierno nacional. Así en los números del gobierno, el superávit primario subió al 1,5% del PBI en 2024, un cambio significativo respecto del déficit del 1,7% del PBI acarreado en 2023. La autoridad fiscal nacional pudo así ofrecer un pequeño superávit general, de 0,2% del PBI, una mejora importante, aunque no proporcional al gigantesco sacrificio realizado por la ciudadanía.

El impulso de los ingresos primarios reales subió al 9,5% trimestral, ayudado por la recuperación de la actividad subyacente. Por el lado del gasto, el gasto primario volvió a disminuir cuando se ajusta por estacionalidad en diciembre, en un 2,4% mes contra mes, lo que impulsó la corrección del cuarto trimestre sobre una base anualizada a (-15% trimestre contra trimestre). En términos de niveles, el gasto primario real se ubicó un 28% por debajo de los niveles observados en julio-noviembre de 2023, pero un 4% por encima de los mínimos registrados en junio 2024. El gasto viene subiendo desde entonces. El ajuste 2024 fue liderado por el gasto de capital, que explicó el 33% del ajuste anual del gasto, seguido por las transferencias sociales (en particular jubilaciones) con el 24%, los subsidios (14%), las transferencias a provincias (11%) y el consumo (10%).

El esfuerzo de estabilización iniciado en 2024 se ha basado en un estropicio fiscal irrepetible en la medida que se desgasta la imagen de un gobierno extremadamente disruptivo. Para el año fiscal 2025, el concepto de los departamentos de investigación de la banca de inversión asume que la administración está manteniendo un pequeño superávit general, aunque su tamaño real probablemente dependerá del nuevo programa del FMI que se está negociando actualmente. Esperan que los ingresos continúen su recuperación, impulsados por la recuperación cíclica que, como se comentó anteriormente, está ganando fuerza y sesgando los ingresos cíclicos al alza, mientras que como la Fundación Esperanza ven menos espacio para seguir ajustando los gastos. De hecho, la eliminación del impuesto PAIS para diciembre 2023, junto con la ausencia de los avances extraordinarios del impuesto a la renta el año 2025, podrían implicar una reducción de los ingresos en conjunto de alrededor del 2% del PBI. En total, la banca amiga y moderada proyecta un pequeño superávit general del 0,2% del PBI para 2025, haciendo caso omiso de lo que pueda suceder a partir de un nuevo acuerdo con el FMI, que claramente alteraría el tipo de cambio, el comercio exterior, la evolución de reservas, y la evolución de la inflación, entre muchas otras variables.

En los últimos dos meses se disparan algunas alarmas. En la faz monetaria, el frente externo y fiscal, se puede afirmar que se ha emitido mucho más de lo previsto, el BCRA compra dólares, sin embargo, caen las reservas y no acumula, sigue el drenaje de los depósitos privados en dólares, el tipo de cambio continúa retrasándose y el uso de la política fiscal para disminuir y compensar el atraso cambiario debilita el amarradero del precario modelo.

En síntesis, a pesar de la aparente mejora en los indicadores de actividad, persisten riesgos estructurales en el frente monetario, externo y fiscal. La emisión monetaria reciente, la incapacidad del BCRA para acumular reservas, la persistente salida de depósitos privados en dólares y el atraso cambiario configuran un escenario de fragilidad. Además, el uso de la política fiscal para compensar estos desequilibrios podría debilitar y no fortalecer la sostenibilidad del programa económico.

El "carry trade" eterno, combinado con una apreciación del tipo de cambio real, es patético. La tasa de política monetaria bajo 10% (de 32% a 29%) y la tasa de micro devaluación bajo 50% (de 2% a 1%) profundizando la bicicleta y no, deteniéndola. Una baja acumulación de reservas, nunca fue una estrategia sustentable en el pasado. La historia dice que este tipo de mixturas ha producido implosiones célebres. ¿Cuál será el rumbo de la política monetaria y cambiaria? No lo sabemos. La incertidumbre sobre los próximos meses es enorme y las alternativas utilizables muestran peligros enormes.

Finalizando, si bien la actividad económica ha mostrado signos de recuperación, la sostenibilidad de este proceso sigue siendo altamente cuestionable. La experiencia demuestra que, sin un modelo económico sólido y consistente, las mejoras coyunturales tienden a ser efímeras. El actual esquema económico presenta una serie de contradicciones que podrían derivar en un nuevo episodio de inestabilidad. La política de ajuste fiscal ha permitido ciertos avances en la consolidación de las cuentas públicas, pero el sacrificio realizado no parece proporcional a los beneficios obtenidos. Adicionalmente, los riesgos latentes en el frente monetario y cambiario generan serias dudas sobre la continuidad de este modelo.

En este contexto, las probabilidades de éxito del actual programa económico son bajas. Las inconsistencias estructurales y los desequilibrios acumulados podrían conducir a un desenlace menos auspicioso del que las cifras actuales sugieren. La verdadera prueba de la economía argentina no es el rebote técnico de corto plazo, sino la capacidad del modelo para sostener el crecimiento en un horizonte de mediano y largo plazo.

Director de Fundación Esperanza. Profesor de Posgrado en UBA y universidades privadas. Máster en Política Económica Internacional, Doctor en Ciencia Política, autor de seis libros.

Crédito: Ámbito Financiero